2024澳门天天开好彩大全开奖记录,下半年经济展望：东升西落？

秋叶飘零 2024-09-28 仓储服务 108 次浏览 0个评论

来源：任泽平

文：任泽平团队

导读

一、完成5%的目标压力较大，需要付出更大努力

年初以来，经济走势“前高后低”，从最新公布的6-8月数据看，经济再度出现下行，完成5%的目标压力较大，需要付出更大努力。

宏观与微观感受不一致，问题出在宏观数据还是微观感受？宏观上是数据，微观上是多少家庭的悲欢离合，公共政策要多些人文关怀。

当前经济面临长短期、内外需、新旧动能转换等矛盾交织，但最主要的是内需不足、信心不振。生产强于消费，内需不足，物价低迷，名义GDP增速弱于实际。

三驾马车，消费和投资疲软，出口量增价跌。消费受就业与收入预期影响，叠加资产负债表衰退，较为疲软；基建投资下滑，房地产投资仍大幅负增长，分别受制于财政支出进度慢和房地产救市力度弱；出口和制造业投资成为当前经济的支撑，但未来受美国经济放缓、贸易摩擦和地缘冲突加剧。

三大部门，居民和企业信心不振，地方政府土地财政下滑、非税大增。居民部门工时创新高，但收入增速放缓，降负债，存款仍居历史高位，信心待提振。企业部门以价换量，生产表现较好，但供需失衡、产能利用率低，价格低迷、企业利润偏低。地方政府受土地财政下滑拖累，近期非税收入高增，不是长久之计。最近很多企业反应，地方大量出现罚没、异地执法等现象，为过去几十年所罕见，1-7月全国非税收入2.4万亿，同比增长高达12%，严重影响营商环境和企业信心，建议高度关注重视，越是这个时候，越要放水养鱼，与民休息。

从五大周期看，当前中国正处于创新周期、产能周期、库存周期的筑底向上的过渡期，但房地产周期和债务周期下行压制。当前中国正处于信息技术主导的第五轮周期末期和AI主导的第6轮周期的起步阶段、债务周期下行阶段、房地产周期着陆中期、新一轮产能周期结构性上升的准备期和被动去库存向主动补库存过渡的阶段。

二、从善如流，推出新一轮经济刺激计划

当前经济的主要矛盾不在外部，而在内部，内生动能不足，且面临“流动性陷阱”和“资产负债表衰退”“债务-通缩”循环等种种挑战，走出负向循环需强有力外力刺激。日本痛苦的去杠杆“三十年”告诉我们，资产负债表衰退与周期性衰退不同，常规政策难以见效，需要大规模刺激计划。

美国经济快速走出疫情，正是该放水放水，保护居民和企业资产负债表，配合财政政策大力补贴，鼓励制造业回流，繁荣资本市场，提振居民财富，所以很快走出疫情影响，居民和企业资产负债表健康。

过去这几年，美联储的货币政策操作水平值得学习，2020年该刺激经济的时候，一步到位。2023年以来持续加息，但仍实现了美国经济和就业的繁荣。当就业出现放缓苗头时，立即宣布“政策调整的时机已经到来，将尽一切努力支持强劲的劳动”。所有的宏观政策不是为了什么遥不可及的远大宏伟目标服务，而是为当下老百姓的就业、吃饭服务，仅此而已。

当前需要尊重规律，从善如流，反应社会呼声。从经济学上，提振信心最简单有效的办法还是“新”一轮经济刺激，即通过财政扩张，配合货币宽松，扩大需求，带动就业，拉动经济增长，提振居民和企业信心。立竿见影，古今中外均被验证有效。建议推出以新基建领衔的大规模经济刺激计划，短期扩大需求，长期打造中国经济新引擎。同时，附以减税降费，减轻企业和居民负担，休养生息，固本培元。

三、中国经济潜力大，期待重振雄风、东升西落

当前中国经济最重要的三大任务是：发展新质生产力，促进房地产软着陆，提振民营企业信心。今年政策重点发力新质生产力，方向是对的，但经济不能只靠一条腿走路，需要上面三大经济动力都启动，才能又快又稳。以房地产为代表的传统经济仍是最大的支柱行业之一，关系几千万人就业，一定要软着陆。民营经济贡献了贡献56789，是社会活力的源泉，提振民营经济信心至关重要。如果措施有力，中国2024年GDP预计能达到微观感受的全年5.0%左右的增速。

长期来看，中国经济过去受益于全球化、工业化、城镇化、市场化。展望未来这四大方向机遇仍在，但内涵发生变化。1）全球化：中国企业出海大有空间，要诞生真正的跨国企业；2）工业化：新质生产力引领制造业进一步发展，数字经济、新能源、人工智能等新兴领域加速发展，传统经济也需进行数字化、智能化改造升级；3）城镇化：中国当前城镇化率66.2%，还有2亿农民工，城镇化进程还没有结束；4）市场化：大有可为，营商环境仍待优化。

如果能够从善如流，回应社会呼声，推出大规模经济刺激计划，加强对民营经济的保护，则“东升西落”可期，“西落”是指美国经济从过热走向衰退，美元资产回落；“东升”则是指中国经济重启复苏，重振雄风，国内资产再度受到全球追捧。

1经济的矛盾：内需不足

1.1从“三驾马车”看，经济前高后低，内需不足

1.2从三大部门看，居民部门降负债、企业部门以价换量、地方政府财政承压

1.3 从五大周期看，中国三重周期筑底，但房地产周期和债务周期下行压制

2海外的变数：五大不确定性

2.1 美国经济如何走出疫情冲击

2.2 海外经济展望：五大不确定性

3政策的选择：重振雄风

3.1 该不该刺激经济？

3.2 分情形测算：如果措施有力，预计2024年全年增速在5%左右

3.3 政策建议：重振信心，重启地产，重塑财政

4资产的走势：“东升西落”有待更加给力

4.1大类资产回顾：海外资产表现优于国内

4.2大类资产展望：美国难言衰退，中国还需政策给力

正文

1 经济的矛盾：内需不足

1.1 从“三驾马车”看，经济前高后低，内需不足

今年与去年有似曾相识之处，均是依赖政策发力但后劲不足，经济前高后低。不同的是，2023年主要是服务消费和基建投资发力稳经济，而今年年初以来则是出口和制造业投资成为经济的支撑项。

经济总体上生产强于消费，供过于求导致物价低迷，名义GDP增速弱于实际。二季度经济放缓，GDP环比弱于一季度，二三产业增速下滑。二季度GDP实际同比4.7%，较一季度下滑0.6个百分点。2024年上半年名义GDP增速为4.0%，实际为5.0%，GDP平减指数同比初步核算为-0.9%；第二产业累计同比为5.8%，第三产业为4.6%。

消费方面，消费不足本质在于收入及预期，居民资产负债表受损；工作时间延长，而收入增速下滑，负债端去杠杆意愿强烈；2024年上半年社会消费品和服务零售累计同比增速分别为3.7%和7.5%。

投资方面，基建投资下滑与地方化债、专项债发行进度较往年慢有关，2024年上半年基建投资累计同比为7.7%；制造业投资的较快增长主要来自高技术产业和出口，2024年上半年制造业投资累计同比为9.5%。

出口方面，出口依赖外需，今年年初以来出口受益于美国持续补库、全球制造业回暖等因素，维持较高增速；2024年上半年出口累计同比为3.6%。

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1.2 从三大部门看，居民部门降负债、企业部门以价换量、地方政府财政承压

宏观数据与微观感受不一致，公共政策与市场预期不一致，源于不同部门的信心和预期存在信息不对称。具体来看：

居民部门：消费放缓、信心待提振；工时创新高，收入增速放缓；降负债，存款仍居历史高位。消费者信心指数自2022年4月断崖式下滑，由2022年3月的113.2降到4月的86.7，此后多数在90以下，2024年6月为86.2。2022年下半年以来，居民工作时间趋势增加，2024年1月达到历史高点，周平均工作小时为49.0小时；7月为48.7小时/周。而人均可支配收入增速放缓，二季度人均可支配收入累计名义同比为5.4%，较去年同期下降1.1个百分点。

企业部门：以价换量，生产表现较好，但供需失衡、产能利用率低，价格低迷、企业利润偏低。工业生产整体较好，尤其是高新技术产业相关行业；2021年以来，产能利用率趋势向下，2024年Q2为74.9；PPI同比连续二十二个月为负，上半年利润率为5.4%，仅稍高于2013年和2023年，除此均比2011年以来的其他年份低。

地方政府：实施积极财政政策时，面临问题有二。一是地方财政收入下滑，主因土地成交低迷、经济增速放缓等因素；二是地方政府化债压力较大，影响基建项目配资，从而拉低基建转化为实物工作量进度。6月，全国政府性基金预算收入同比-32.4%，较5月的-22.2%降幅继续扩大；其中，土地出让收入同比降幅扩大至35.3%，是2022年7月以来的最低水平。上半年，全国税收收入同比下降5.6%。

1.3 从五大周期看，中国三重周期筑底，但房地产周期和债务周期下行压制

增长与波动是宏观经济研究永恒的主题，经济潜在增长率决定了经济运行的长期均衡趋势，经济周期决定了经济运行的波动态势。要理解宏观经济运行的逻辑，就必须理解周期的力量，尤其是多重周期叠加的力量。

当前中国正处于创新周期、产能周期、库存周期的筑底向上的过渡期，但房地产周期和债务周期下行压制，周期向上的力量仍需等待。

超长波的创新周期（又称康德拉耶夫周期）是由创新活动的集聚发生所致，50-70年左右；瑞·达利奥提出的超长波的债务周期是居民借贷调整而引导的经济周期，50-75年左右；长波的房地产周期（又称库兹涅茨周期）主要是住房建设活动导致的，20-40年左右；中长波的设备投资/产能周期（又称朱格拉周期）揭示的是产业在生产设备和基础设施的循环投资活动，6-11年左右；中短波的库存周期（又称基钦周期）揭示的是工商业部门的存货调整周期，3-4年左右。

从康波周期来看，世界经济当前正处在信息技术主导的第五轮周期末期和AI主导的第6轮周期的起步阶段。前五次创新周期的主导创新技术分别为：纺织工业和蒸汽机技术（63年），钢铁和铁路技术（47年），电气和重化工业（56年），汽车和电子计算机（43年），信息技术（34年）。随着科技迭代速度加快，创新周期的持续时长也在逐步缩短。上世纪90年代以来，信息技术的创新推动了第五次创新周期的繁荣。当技术创新影响力逐渐衰退，高价格得不到盈利支持时，互联网泡沫破灭，2008年次贷危机标志着本轮创新周期繁荣期结束、衰退期开始。而2020年以来，以无人驾驶、人工智能、物联网、区块链等为首的数字化革命标志着第六轮创新周期正在起步。

债务周期处于去杠杆阶段，温和通胀有助于温和去杠杆。债务周期着眼于消费端的借贷与支出，认为经济转入萧条、开始去杠杆并非是因为生产率下降，而是因为需求缩减带来的信贷缩减造成的。近几年来，随着债务周期下半场、金融去杠杆、疫情冲击、结构性紧信用、广义流动性退潮等因素叠加，房地产企业、地方城投平台、影子银行、僵尸企业等风险逐步暴露。居民储蓄高增、贷款需求疲弱、物价和资产价格较为低迷、实际利率仍高、总需求不足，中国经历去杠杆过程。日本90年代“资产负债表衰退”是典型的通缩性去杠杆。企业和居民着眼于资产负债表受损问题，从追求利润最大化转变为债务最小化。由于债务最小化、融资需求不足，市场主体对利率变化不敏感，容易陷入“流动性陷阱”。

房地产周期从大开发时代过渡到存量时代，防止硬着陆。房地产是周期之母，十次危机九次地产。我们曾提出“房地产长期看人口、中期看土地、短期看金融”的分析框架。房地产周期（库兹涅茨周期），从长期来看人口的驱动，一个房地产周期约20年。从1998年商品房货币化改革作为中国商品房的元年算起，至2020年是一个大的上行周期。2000-2020年中国住房市值从23万亿元增加到418万亿元，增长18.2倍，年均增长15.6%。2020年后，城镇化进程开始放缓、人均住房面积和套户比达到很高水平、总和生育率不断下降等趋势标志着房地产大开发周期进入尾声，房地产市场在高库存、高杠杆、高房价中迈入下行期，并经历了持续的阵痛。当前中国的房地产周期处于软着陆后期，政策环境已接近2014年最宽松阶段，但形势严峻性为1998年房改以来之最，已经严重拖累中国经济、就业、地方财政和金融，压制其他周期的向上动能。

大规模设备更新或可开启中国新一轮产能上升周期。产能调整主要由劳动力和资本的调整引发，取决于经济增长前景，也受到设备更替相关的逆周期政策的影响。中国自1978年改革开放以来经历了五轮的产能周期，平均每轮周期持续10年左右。经过2015年市场自发的出清，叠加2016-2017年中国“三去一降一补”的供给侧改革超预期地去产能，2018年市场产能基本出清完毕，进入上行周期，后随着疫情扰动2022年以来步入下行周期，工业产能利用率水平整体回落，企业营收与投资意愿也面临较大。当前行业分化加剧，光伏、锂电池等部分行业面临过剩产能，整体产能利用率还在震荡下行期，但随着2024年3月以来中国开启大规模的设备更新，2024年2月以来设备工器具投资的累计增速均保持在17%以上，或可助推开启新一轮产能周期上行期。

中国当前仍处于被动去库存向主动补库存过渡的阶段。库存周期包含主动补库存（繁荣）、被动补库存（衰退）、主动去库存（萧条）和被动去库存（复苏）四个阶段。2000年-2019年10月中国经历了六轮完整的库存周期，2019年11月进入了第七轮库存周期。2023年7月中国被动去库存接近尾声，中国工业企业产成品存货同比降至1.6%，历史较低水平，PPI降幅缩窄但仍为负，制造业PMI仍在50%上下浮动，综合来看中国尚未完全进入到主动补库存阶段，当前仍处于被动去库存向主动补库存过渡的阶段。

2 海外的变数：五大不确定性

2.1 美国经济如何走出疫情冲击：美国做对了什么？

受美国持续补库推动，全球制造业回暖，新兴经济体好于多数发达经济体，服务业恢复好于制造业。全球制造业PMI持续位于荣枯线上，均值为50.5%；服务业为52.8%。标普美国制造业连续6个月扩张，均值51.3%；欧元区制造业PMI均值46.3%，法国、德国分别为45.6%、43.6%。巴西、墨西哥、越南、印尼、菲律宾制造业PMI均值分别为53.4%、51.3%、51.0%、52.6%和51.3%。

美国经济韧性较强，处于过热到放缓阶段。2024年以来美国经济表现持续超预期，一二季度GDP环比折年增长1.4%和2.8%，主要靠投资和消费拉动；劳动力市场稳定；房价触底反弹，地产链回暖；补库周期开启，拉动GDP同比增长0.8%；通胀放缓，经济周期整体处于过热后期，预计软着陆概率较大。

美国疫后经济恢复较好主要做对了三点。其一，货币政策适时，该放水放水，增加居民端可支配收入，提振消费。其二，财政政策大力补贴，鼓励制造业回流，如颁布《通胀削减法案》等，企业投资热情高涨。其三，繁荣资本市场，作为居民财富的重要构成，美股表现坚挺，利于提振居民财富。以上原因使得美国经济很快走出疫情影响，居民和企业资产负债表健康。

2.2 海外经济展望：五大不确定性

展望未来，全球经济有五大不确定性，对外需、外资流动、资产价格的影响值得重视。

1）美国经济出现三点放缓信号，但着陆方式尚不确定。一是当前美国家庭储蓄率出现下滑，高水平的消费支出可能在长期内难以持续；二是长期高利率下，需求不足、新屋开工率下滑，拖累住宅投资和建筑投资。三是补库周期较弱，从名义库存的角度看，美国库存去化较快。但高通胀导致以名义库存视角判断补库力度（涵盖工业品价格与工业品数量需求）在当前指导意义较差。若从实际库存来看，美国本轮去库程度较为有限，本轮补库强度可以参考2016年底的补库周期，整体力度不会太大，更多的是行业层面的结构性补库。

尽管7月非农数据骤降、失业率上升，但美国经济基本面实际较为稳定，单月数据引发的“衰退交易”基本只会造成短期脉冲式影响，不足为虑。

2）美联储降息预期升温，但降息路径尚不确定，警惕全球部分地区出现流动性风险。杰克逊霍尔年会上美联储释放最早9月降息信号，随着美联储降息预期升温，中美利差倒挂程度和资本外流将得到缓解，人民币汇率压力缓解。但降息升温背景下日元套利交易逆转、区域流动性风险升高的风险仍需警惕。

3）美国大选选情胶着，但候选人对华遏制态度不变。7月拜登退选，哈里斯迎来“政治蜜月期”，民调支持率反超特朗普，但选举人票数仍落后于特朗普，选举局势不确定性较强。我们曾在《美国大选展望：特朗普会否重返白宫及影响》中设想两种情景：一种是特朗普当选，美国将通胀再起、利率维持高位，逆全球化，可能引起美国再通胀、提高关税，恶化盟友关系。另一种情形是哈里斯当选，主张团结盟友、支持创新、上调最低工资、保护薪水福利、医改、接受难民等，预计将联合盟友向中国施压。但对华政策方面，无论谁当选预计都将保持遏制态度。

4）全球保护主义、单边主义上升，中国企业出口面临较大挑战。5月拜登政府延续特朗普关税措施，且提高电动车关税至100%、半导体产品关税至50%等；墨西哥、巴西提高钢铁关税；6月欧盟委员会分别对、吉利、加征17.4%、20%和38.1%，对电动汽车生产商将被征收21%的加权平均税。

5）地缘冲突加剧，俄乌冲突、中东局势尚不明朗，大宗商品仍有一定支撑，但波动幅度仍大。伴随美国出行消费旺季、OPEC减产结束，以原油为代表的能源商品将转入震荡下行通道，但仍有一定支撑；海外需求疲软，复苏逻辑链条的有色金属价格要依靠国内需求拉动，如铜、铝，需观察下半年基建和特别国债力度。

3 政策的选择：重振雄风

3.1 该不该刺激经济？

如何拼经济？调控要缓，救市要急。一鼓作气，再而衰，三而竭。避免挤牙膏式宽松，既消耗弹药，也消耗信心。成功的提振经济都是一揽子大规模经济刺激计划，1998年中国对抗亚洲金融风暴，2009年应对国际金融危机，2020年美国应对疫情。可以通过财政扩张配合货币宽松，重点刺激新基建、新质生产力，兼顾稳增长和高质量发展。

该不该救楼市？救楼市不仅是救房企、救银行，现在是救地方财政，这不仅是经济问题。房地产是周期之母，房地产稳则经济稳。中国城镇化率66.2%，加上改善型需求，还有较大空间，只要措施得当，中国不会重演日本资产负债表衰退，失去的三十年。挤牙膏式的政策放松，效果是短期脉冲状的，真正有效的政策放松要一鼓作气提振信心。90年代日本房地产泡沫破灭后，日本政府调控态度不够坚决、力度不够强劲，采取挤牙膏式宽松，没能有效阻断资产价格-银行信贷-物价水平螺旋式下降，最终产生了慢性通缩。然而，美国面对2008年危机果断执行措施，实施大规模QE，阻止危机蔓延，经济很快复苏。当前稳楼市宜降息、放开限购、住房银行等齐发力，彻底扭转预期，提振信心。

要不要担心通胀？当前主要矛盾是担心物价-通缩循环，资产负债表衰退，主因是内需不足，所以当务之急是扩大内需。宏观调控是逆周期调节，待经济复苏回升到潜在增长率以上后，可以再收紧政策。

该不该降息？PPI连续20多个月负增长，意味着企业的实际利率（名义利率-物价）上升，所以应该降息，以降低企业和居民成本，推动经济复苏。

保汇率还是保增长保就业？降息可能会导致汇率贬值压力，不降息会导致经济增长和就业压力，两难选择怎么办？大国货币政策以我为主，通过降息推动国内经济增长和就业向好，短期汇率贬值，但长期汇率升值。不怕贬值，怕贬值预期。要面子不如要里子。实事求是，顺势而为。

短期，通过财政扩张扩大总需求，同时加大对新经济、新质生产力的支持力度，配合降息降准等货币宽松政策。建议推出以新基建领衔的大规模经济刺激计划，短期扩大需求，长期打造中国经济新引擎。

3.2 分情形测算：如果措施有力，预计2024年全年增速在5%左右

1、乐观情景

全球主要国家经济向好，贸易摩擦和地缘冲突放缓，此前加征关税事项再度延期，外需恢复较好，提振出口；稳地产政策接连出台，包括降息降准、放松一线城市限购等，扭转房地产价格预期，优质房企融资端利好政策加码，房企施工和拿地积极性提升，房地产市场销售和投资企稳回升，全年房地产投资同比约-7.3%左右；大规模基建和消费刺激等稳增长政策持续推出，地方财政压力减轻，企业和居民收入预期改善、信心恢复，支撑投资和消费，消费和投资分别同比增长4.5%和5.8%左右，则全年GDP增速可达到5.2%。

2、中性情景

美国维持经济边际放缓状态，外需整体改善程度有限；国内经济政策保持当前节奏小幅推出，释放积极信号但无超预期加码；地方化债压力受特殊新增专项债有所减缓，未推出超预期降息降准、超预期大规模基建计划等稳增长政策，但加快当前已发放资金和在库基建项目转化为实物工作量，行业利润较好的水电燃气行业带动基建（含电力）整体增速至7%左右，设备更新政策带动制造业投资至全年同比9.5%左右，房地产市场分化式复苏，优质房企投资拿地信心修复，带动全年房地产投资-9.1%，固投整体同比增速5.2%；消费品以旧换新政策延续并有小幅加力，居民收入企稳带动全年消费增速保持在4.3%左右；则全年GDP增速达到4.9%。

3、悲观情景

美国经济加速下行，欧洲外需继续疲软，拖累出口；国内宏观经济政策执行力度不及预期，经济基本面增长停滞甚至恶化，企业利润和居民收入进一步下行，房地产市场悲观情绪进一步加深，出险房企经营现金流缺口持续扩大，各地停工项目交付进展慢，房企拿地保守，房地产投资下行至全年同比-11.8%；地方政府财政紧张程度和化债压力加剧，含电力基建投资全年增速拉低至6.5%，拖累资本形成额全年增速至4.5%；居民对经济基本面和未来收入预期恶化，企业和居民更倾向于修复“资产负债表衰退”问题，消费整体下行至全年增速4.1%；则全年GDP增速将下行至4.5%左右。

3.3 政策建议：重振信心，重启地产，重塑财政

今年以来，政策整体维持宽松，下半年伊始政策已释放多重积极信号。7月政治局会议定调“下半年改革发展稳定任务很重”“要加大宏观调控力度”“宏观政策要持续用力、更加给力”。相比于一季度政治局会议强调“有效落实已经确定的宏观政策”，本次会议新增“及早储备并适时推出一批增量政策举措”表述，未来政策发力可期，我们也建议和期待更多的政策加力推行。

第一，财政货币政策偏向积极。二季度中国货币政策执行报告提出，货币政策要“灵活适度、精准有力”。近期，央行降息动作密集。当前政策思路发生变化，政策重心从稳汇率、稳利率向稳增长、稳就业倾斜，我们正面临新一轮降息潮。虽然经济仍面临多重目标约束，但可以看到政策积极腾挪空间，释放明确稳增长信号，提振市场信心。

未来财政政策或继续在消费、投资、就业及化债方面加力。如推行减税政策，提高个人和企业可支配收入；鼓励居民消费；继续加大基建投资，包括交通、水利、能源等领域；加大政府采购力度，购买本地产品及服务；加大对科技创新的支持，促进科研成果落地；扩大社会保障支出，提升社会稳定性；促进中小企业融资，创造更多就业机会；通过一揽子化债方案来防风险。

第二，扩大内需、提振消费。7月政治局会议提到，要“更大力度推动大规模设备更新和大宗耐用消费品以旧换新”、“以提振消费为重点扩大国内需求，经济政策的着力点要更多转向惠民生、促消费”。

第三，发展新质生产力。一是培育，发展战略性新兴产业、未来产业。支持前沿新兴氢能、新材料、创新药等产业发展,打造生物制造、商业航天、低空经济等新增长引擎；二是加快传统产业转型升级，推动传统制造业向高端化、智能化、绿色化、融合化方向转型；三是“人工智能+”，适度超前建设数字基础设施，加快形成全国一体化算力体系。

第四，促进房地产软着陆。二季度政治局会议提到，要“坚持消化存量和优化增量相结合，积极支持收购存量商品房用作保障性住房，进一步做好保交房工作”。短期看，下半年需要更大力度的增量政策，扭转当前的严峻局面，三招可救地产：1）组建3万亿以上的大型住房银行，利率要低、期限要长、规模要大，收购开发商的土地和商品房库存，用于租赁房、保障房，一举多得，解决地方财政、开发商现金流、居民“烂尾楼”的问题，同时解决新市民的住房保障体系，将起到各界拍手叫好的效果；2）全面取消限购，回归市场化，释放刚需和改善型需求，一线城市应抢抓“金九银十”的时间窗口率先放开郊区和大户型限购以提振人气；3）持续降息降费，有必要降低存量房贷利率，包括二套存量房贷利率，配合降低相关税费，减少购房成本，为居民减负，通过降准降低银行负债成本。此外，还可以考虑完善多孩家庭购房支持政策。长期看，以“城市群战略、金融稳定、人地挂钩、房地产税和租购并举”为核心加快构建房地产新模式。

第五，高水平对外开放。7月政治局会议提到，要“落实制造业领域外资准入限制措施‘清零’要求，推出新一轮服务业扩大开放试点举措，促进利用外资企稳回升”。未来，继续降低关税壁垒，放宽市场准入，完善开放格局。

第六，提升资本市场稳定性。7月政治局会议提到，“要统筹防风险、强监管、促发展，提振投资者信心，提升资本市场内在稳定性”；4月12日，国务院第三次发布新“国九条”，意在严监管、防风险，保护中小投资者利益，弥补制度短板，核心在于推动资本市场从融资市转变为投资市。新“国九条”有九大亮点：一是明确资本市场发展的目标导向，二是发行制度迭代升级，三是制定上市公司市值管理指引，四是加大退市监管力度，五是加强证券基金机构监管，六是加强交易监管，七是推动中长期资金入市，八是促进新质生产力发展，九是加快资本市场法制建设。

4 资产的走势：“东升西落”有待更加给力

4.1 大类资产回顾：海外资产表现优于国内

2024年初以来大类资产走势分化，海外资产表现整体优于国内市场。海外市场权益市场领涨。2024年初至8月15日，WIND全球股票上涨12.70%，其中发达市场13.50%，新兴市场5.95%，美欧涨幅靠前。标普商品指数5.95%，其中贵金属、能源、软商品两位数涨幅领涨。国内市场，债市走牛、权益复苏乏力。截至8月15日，上证指数-3.28%，WIND境内债券上涨4.54%，人民币汇率指数1.1394%，小幅走强，南华商品指数-3.59%。上半年表现较好的资产有三类，一是以去美元化、避险属性为主的比特币和黄金；二是供给因素推动的原油，全球制造业复苏逻辑的有色金属类大宗品；三是价值风格的日本股市、AI浪潮的美国科技股等。

股市：A股整体为震荡行情，赚钱效应下降，大盘强于小盘。受内需不足、物价低迷影响，企业盈利预期不明朗，虽然无风险利率下行，但实际利率仍高，叠加风险偏好降低，权益市场缺乏信心。从结构看，前五大领涨行业为：能源24.32%、公用事业21.77%、金融18.22%、电信服务7.55%、工业-0.63%。大盘强于小盘。

债市：在基本面和监管博弈中延续2023年债牛。一方面，年初至4月中，基本面和政策面指向债市走牛，央行降准、LPR降息、股市下行、资产荒等激发债市做多情绪，10年期国债收益率降至2.22%创新低。但另一方面，4月中至今，监管层多次提及“防范利率风险”，并放话下场借债卖出来平衡供需，对多头情绪有所压制。截至8月15日，WIND境内债券上涨4.54%，其中利率债4.55%、信用债3.16%、可转债-4.66%、中资美元债5.56%。

商品：国际定价的贵金属、有色金属上行，国内定价的黑色商品下行。黄金价格在3月降息预期并叠加市场去美元化情绪升温后大涨，屡创新高，并维持高位。以铜为代表的有色金属主要由海外定价，受益于供需驱动和宽松预期，跟随金价上涨，5月创历史新高，但伴随海外制造业景气度下行，铜价回调。黑色商品主要由国内定价，受国内基本面影响整体偏下滑。

人民币汇率贬值压力减轻。人民币年初以来波动较小，美元兑人民币即期汇率一直维持在7.1-7.3的较窄区间。7月前受中美经济基本面差距影响，人民币持续贬值。7月中旬随美国衰退预期带来的美元回落，人民币迅速升值至7.15附近。

4.2 大类资产展望：美国难言衰退，中国还需政策给力

关于下半年资产走势，市场围绕“东升西落”讨论较多。“西落”是指美国经济从过热走向衰退，带来企业盈利回调，叠加现在美股处在高位，未来可能面临回落；“东升”则是指国内资产再次成为全球资产价值洼地，吸引海外资本回流。

美国经济降温是大势所趋，但难言衰退或硬着陆，海外交易主线仍是降息交易。当前市场基本定价9月美联储开启降息，一是利好新兴市场股市。美债利率走弱，一定程度引导资本外流，利好新兴市场股市。二是黄金短期可能利好出尽，但长期配置基础仍在。在美联储降息落地后，当前黄金涨幅已充分定价美联储降息预期，但美国大选可能释放美国债务进一步增长的信号，增加市场对美元信用的担忧，因此黄金长期配置逻辑仍在。

国内能否“东升”，取决于推动经济复苏和温和通胀，根本在于政策力度和方向。国内经济内需不足，企业和居民资产负债表受损，融资需求疲软，面临一定流动性陷阱约束。政治局会议定调“坚定不移完成全年任务”，下半年稳增长压力仍大。分情形看，如果政策较为温和、托而不举，预计资产价格将延续上半年走势，股市仍是结构性行情，债市高位震荡。若能出台增量政策，加大财政支出投入新基建、新质生产力，短期扩内需，长期提供有效供给，配合降准降息、加大存量房收储力度，国内资产将迎来信心提振、风险偏好提升，股市走牛，债市回归理性区间，汇率企稳走强，方能实现真正的“东升”。